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1 luglio 2015

I minibond quale strumento per il finanziamento delle PMI: profili civilistici e fiscali

Alessandro GERMANI - Partner GDC Corporate & Tax
Francesca MARIOTTI - Direttore Politiche Fiscali di Confindustria

In un sistema finanziario tipicamente orientato agli intermediari, i minibond servono a ridurre il bancocentrismo e passare a un sistema orientato al mercato, anche in relazione al
debito. I limiti patrimoniali posti dall’art. 2412 c.c. vengono superati in caso di obbligazioni quotate in mercati regolamentati o sistemi multilaterali di negoziazione. Sotto il profilo fiscale, per l’emittente è garantita la deducibilità degli interessi passivi e dei costi di emissione; il sottoscrittore, invece, specie se non residente, può beneficiare dell’esenzione della
ritenuta.

 

PREMESSA

Le varie tipologie di obbligazioni, fra le quali si annoverano i cosiddetti minibond, costituiscono idonei strumenti di finanziamento rivolti anche all’universo delle piccole e medie imprese. Scopo di tali strumenti è quello di ridurre la cronica dipendenza delle PMI dal canale bancario, favorendo così un sistema finanziario più orientato al mercato. In taluni casi si tratta di strumenti pensati ex novo; in altri casi, invece, il legislatore ha operato un mero restyling di strumenti già esistenti, cercando di superare i limiti che nel passato ne avevano penalizzato sviluppo e diffusione.
In Italia le PMI costituiscono il fulcro del sistema produttivo e, in considerazione della loro ridotta dimensione, le risorse finanziarie a loro disposizione sono limitate e spesso ne condizionano la crescita.
Il ricorso al finanziamento mediante il capitale di rischio presenta evidenti limiti. Da un lato, infatti, l’autofinanziamento costituito dagli utili dell’esercizio non distribuiti è condizionato dall’andamento aziendale. Dall’altro, l’immissione di equity da parte dei soci risente spesso delle loro limitate capacità finanziarie. L’ingresso di terzi con capitale di rischio, per lo più sotto la forma di interventi di private equity, è condizionato dalla ritrosia degli imprenditori ad aprire il capitale della propria società ad investitori terzi, con possibilità di perdere o comunque indebolire il controllo.
Storicamente, quindi, le PMI hanno fatto massiccio ricorso al capitale di terzi, segnatamente le banche. Di contro il ricorso diretto al mercato del credito non ha mai costituito una significativa modalità di finanziamento per le medesime. Infatti, le dimensioni notevoli delle tradizionali emissioni obbligazionarie, i costi da sostenere, la difficile valutazione del profilo di rischio dell’emittente e, soprattutto, una normativa fiscale penalizzante hanno sempre tagliato fuori da questo canale di finanziamento le imprese di dimensioni piccole e medie.
Il massiccio ricorso al canale bancario è altresì spiegabile in virtù del tipico modello di proprietà chiusa e familiare della piccola e media impresa italiana; in un contesto del genere, infatti, il ricorso al partner bancario, la cui ingerenza nella gestione è assai limitata rispetto, ad esempio, ad un private equity, viene privilegiato dall’imprenditore, per via della minor informazione finanziaria richiesta e della limitata ingerenza nella gestione che caratterizzano il partner bancario.
Occorre considerare che questa situazione ha subito un forte stravolgimento a seguito della crisi finanziaria sviluppatasi a livello mondiale a partire dal 2007. Infatti, l’eccesso di liquidità aveva determinato un significativo incremento della leva finanziaria in quegli anni; d’altra parte, il forte ricorso alla tecnica della cartolarizzazione ha fatto si che le banche abbiano ridotto l’attenzione alla qualità del credito erogato, nella errata convinzione che gran parte del credito stesso sarebbe stato in ogni caso smobilizzato attraverso ripetute operazioni di securitization.
Sull’evoluzione del credito alle piccole e medie imprese hanno influito anche i nuovi standard prudenziali stabiliti dal Comitato di Basilea. Le banche sono infatti chiamate ad analizzare con maggiore profondità la capacità dei clienti di rimborsare i prestiti e le caratteristiche del cliente sono sintetizzate in un rating. L’assorbimento del capitale di rischio, inteso come risorsa scarsa e costosa, rischia di determinare una perdita di interesse da parte delle banche verso le PMI ed una maggiore difficoltà da parte di queste ultime, viste per lo più come soggetti opachi e a basso standing, ad accedere al credito a prezzi competitivi.
In tale contesto, il legislatore italiano è intervenuto nel tentativo di ridurre la cronica dipendenza delle PMI dal sistema bancario e di promuovere un sistema più orientato al mercato in relazione al capitale di credito. Ciò è avvenuto attraverso una serie di interventi normativi quali i c.d. decreti Crescita, Crescita bis, Destinazione Italia e Competitività, con i quali, in un orizzonte temporale di due anni, è stata ridisegnata la disciplina relativa agli strumenti finanziari innovativi a disposizione delle piccole e medie imprese italiane.
Da ultimo, non può non segnalarsi la previsione contenuta nello schema del decreto legislativo recante “Misure per la crescita e l’internazionalizzazione delle imprese” volta ad abrogare la c.d. Legge Prodi, ultimo vincolo fiscale a carico dell’emittente. 
Di seguito l’analisi verrà concentrata in particolare sui cosiddetti minibond, con riguardo agli aspetti civilistici e fiscali.

 

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